Amaga a España la inestabilidad…

El cuatrienio que cierra 2018 acentuó una dimensión de la economía española que ya conocíamos, pero es conveniente ahora, a la luz de los cambios en el entorno internacional, recordarla: su elevada apertura e integración internacional permitió que se beneficiara de un entorno exterior muy favorable al crecimiento económico y del empleo. En esos años el crecimiento de la economía mundial fue notable y sincronizado, pero más significativa aun fue la expansión de la demanda de nuestros socios de la eurozona y unas condiciones monetarias difíciles de mejorar. Es lógico, por tanto, que el entorno internacional sea uno de los principales centros de atención para evaluar si la recuperación de estos cuatro últimos años ha sido apenas un paréntesis en esa suerte de convalecencia de una vulnerabilidad ya crónica de nuestra economía: el excesivo endeudamiento con el exterior, la abultada diferencia entre los pasivos y los activos que España tiene frente al resto del mundo. Los españoles seguimos altamente endeudados y los acreedores de una parte significativa de esa deuda no son residentes en nuestro país. Es cierto que en estos años desde el inicio de la crisis las familias y las empresas españolas no han dejado de reducir la elevada deuda que tenían en 2007 pero, al mismo tiempo, han aumentado la suya el conjunto de las administraciones públicas, fundamentalmente el Estado. Y una parte significativa de esta deuda pública la tienen inversores internacionales. Cualquier variación adversa en las condiciones externas, especialmente financieras, puede dañar más a una economía con una posición de inversión neta internacional deudora. El cuatrienio que cierra 2018 acentuó una dimensión de la economía española que ya conocíamos, pero es conveniente ahora, a la luz de los cambios en el entorno internacional, recordarla: su elevada apertura e integración internacional permitió que se beneficiara de un entorno exterior muy favorable al crecimiento económico y del empleo. En esos años el crecimiento de la economía mundial fue notable y sincronizado, pero más significativa aun fue la expansión de la demanda de nuestros socios de la eurozona y unas condiciones monetarias difíciles de mejorar. Es lógico, por tanto, que el entorno internacional sea uno de los principales centros de atención para evaluar si la recuperación de estos cuatro últimos años ha sido apenas un paréntesis en esa suerte de convalecencia de una vulnerabilidad ya crónica de nuestra economía: el excesivo endeudamiento con el exterior, la abultada diferencia entre los pasivos y los activos que España tiene frente al resto del mundo. Los españoles seguimos altamente endeudados y los acreedores de una parte significativa de esa deuda no son residentes en nuestro país. Es cierto que en estos años desde el inicio de la crisis las familias y las empresas españolas no han dejado de reducir la elevada deuda que tenían en 2007 pero, al mismo tiempo, han aumentado la suya el conjunto de las administraciones públicas, fundamentalmente el Estado. Y una parte significativa de esta deuda pública la tienen inversores internacionales. Cualquier variación adversa en las condiciones externas, especialmente financieras, puede dañar más a una economía con una posición de inversión neta internacional deudora. En ese contexto, las exportaciones de bienes y servicios españoles no registrarán un mejor comportamiento que el año pasado. No generaremos suficiente capacidad de financiación frente al exterior y agudizaremos la dependencia del ahorro del resto del mundo para afrontar nuestras decisiones de gasto e inversión, incluida la atención del servicio de nuestra deuda exterior. La evolución durante los últimos trimestres de esa capacidad de financiación, medida por el saldo conjunto de las cuentas corriente y de capital de la balanza de pagos, registró un superávit inferior al de un año antes. Acumulando los cuatro últimos trimestres esa capacidad de financiación fue equivalente al 1,4% del PIB frente al 2,1% de 2017. A mejorar ese entorno internacional no ayudará la orientación de las políticas monetarias, siendo probable un cierto endurecimiento relativo en las condiciones monetarias y de financiación. La Reserva Federal, en el mejor de los casos, pausaría su senda de elevación de tipos de interés. Por otro lado, el gran apoyo que en estos últimos años ha prestado el BCE a la digestión de la elevada deuda pública ha dejado de existir con 2018: ya no comprará deuda pública y privada como lo ha venido haciendo. Por el momento seguirá reinvirtiendo los bonos que vayan venciendo, pero las probabilidades de que se mantenga el nivel de tipos de interés tan bajo son más reducidas. La más inmediata de las consecuencias de esa vulnerabilidad es el eventual aumento de los pagos en concepto de intereses sobre la deuda pública y privada. La herencia que ha dejado 2018 en la escena financiera internacional no es precisamente buena. La aversión al riesgo es elevada y su reflejo trasciende a los mercados de activos de riesgo para reflejarse igualmente en los de bonos. La deuda mundial, del 320% del PIB, es más elevada que al inicio de la crisis. Sin el gran respaldo comprador del BCE, las diferencias de rentabilidad serán más dependientes del stock de deuda, de la orientación de las políticas presupuestarias y de la consiguiente calificación crediticia de las agencias. Ante cualquier señal adversa, como podrían ser tensiones políticas en Italia o las generadas por la elección del nuevo presidente del BCE, los inversores internacionales seguirían más pendientes de los refugios con menor riesgo que de la búsqueda de rentabilidad. En definitiva, un contexto vulnerable que bien podría mejorar si aquellas economías europeas con capacidad para el estímulo fiscal, para el aumento de la inversión pública y en general de su demanda interna, como Alemania, llegaran a usarla. De lo contrario, el margen de maniobra de las autoridades españolas para evitar una mayor debilidad es reducido. Aun cuando la estabilidad política estuviera garantizada no son muchas ni de gran impacto a corto plazo las decisiones que podrían adoptarse para neutralizar la vulnerabilidad financiera que el nuevo año trae consigo.